機構開始瘋狂避險了！

6月26日週三，美股集體低開，道瓊指數一度跌超200點或跌0.5%，隨後轉漲並重上3.9萬點整數位，標普500指數跌0.3%後在漲跌之間震盪，尾盤收漲，納指則在盤初便轉漲並在尾盤升至日高。

截至收盤，標普大盤和納指均連漲兩日並完全收復上週四以來跌幅、至一周高位，道指微漲仍徘徊一周低位，完全抹去上週四以來漲幅。

看起來指數一片欣欣向榮，但看下熱力圖，這個指數的上漲就有點假了，AI板塊集體回調，大部分個股也都是下跌，整個市場就靠著TSLA、AMZN和AAPL三大巨頭硬撐著，很明顯拉巨頭護指數的抱團行情，而這種行情往往又是不可持續的，所以一輪回調可能已經在路上。

美東時間週三，輝達 (NVDA.US)舉辦了股東大會。作為全球人工智慧晶片市場的領導企業，輝達在最近一度成為市值最高的上市公司後，股價持續回落，這令首席執行官黃仁勳的講話受到了市場的廣泛關注。

在輝達年度股東大會上，投資者批准了該公司提出的全部四項提案，黃仁勳強調了這家晶片製造商的新Blackwell平台，以及隨著人工智慧技術的發展，公司將獲得的機會。

黃仁勳回答的最重要問題則是關於公司的競爭，傳統晶片製造商和新創公司都在發布產品，試圖挑戰輝達在人工智慧晶片領域超過80%的市場份額。

在沒有點名競爭對手的情況下，黃仁勳闡述了公司保持其地位的整體策略，他認為輝達已經從之前的遊戲業務「轉型」為一家專注於資料中心的公司。該公司也正在尋求為其人工智慧創造新的市場，例如工業機器人，它的目標是與每家電腦製造商和雲端供應商合作。

黃仁勳表示，其人工智慧晶片提供了「最低的總擁有成本」，這表明雖然其他晶片可能更便宜，但考慮到它們的性能和運行成本，輝達的晶片更經濟。

最終，輝達已經實現了一個「良性循環」，這是科技行業的術語，指的是當一個平台擁有最多的用戶時，這使它能夠做出所需的改進，以吸引更多的用戶。

不過，整場大會似乎並沒有提供太多投資人期待的新消息，股價幾乎沒波動，說明利好都被提前計價了。

盤後NVDA還被美光科技 (MU.US)的財報給帶崩了。MU第一季儘管財報各項指標皆優於預期，但下個財季的指引僅「符合市場預期」，不夠亮眼，令美光科技盤後一度跌超9%。

由於AI領域不斷發展，以及對效能更高的記憶體解決方案需求不斷增長，AI需求推動資料中心收入連續成長，美光科技第三財季的總營收為68.1億美元，較上年同期的37.5億美元年增81.6%，高於分析師預期的66.7億美元，也高於上個財季的營收58.2億美元。

當季淨利為3.32億美元，合每股收益0.30美元，遠超去年同期的淨虧損19億美元或每股虧損1.73美元。調整後的季度EPS為每股盈餘0.62美元，高於市場預期的0.51美元。季度營運利潤9.41億美元也高於預期的8.691億美元，調整後營運利潤率28.1%，優於預期的27.2%。

這份財報也超越了公司上次提供的官方指引為：第三財季營收年增76%至66億美元，非GAAP毛利率為26.5%，調整後每股盈餘EPS為0.45美元，GAAP項下的每股收益為0.17美元。

但華爾街對這份財報預期頗高，認為美光科技會受益於PC個人電腦和智慧型手機需求的不斷增長、汽車和工業客戶過剩內存晶片庫存的減少，以及與人工智慧相關的需求激增等多重因素。

對記憶體需求旺盛的人工智慧伺服器正在加速購買美光的高頻寬記憶體（high bandwidth memory，簡稱HBM），同時，具有人工智慧功能的PC和智慧型手機也需要更多記憶體。因此，業界普遍預期美光科技將受惠於DRAM（動態隨機存取記憶體）和NAND快閃記憶體技術價格不斷上漲的定價能力。

美光先前表示，今年和2025年大部分時間在AI伺服器中使用的HBM都已售罄。摩根大通也稱，DRAM和NAND儲存技術將一直漲價到2025年，甚至延續至2026年。花旗分析師指出，考慮到DRAM的漲價趨勢和美光科技在AI記憶體領域的市佔率與產品範圍不斷拓展，預計該公司第四財季的營收將進一步增加至80億美元。花旗據此將美光科技列為「首選股」，並將目標價從150美元上調至175美元，代表還有24%的升幅空間。

問題是，這份看起來不錯的財報，股價為什麼跌了？我覺得就是預期打的太高了。 HBM晶片產能預定到明年了，然後股價那一撥炒作漲了50%。關鍵看的是，利好有多少被計價了。現在市場預期下個季度是75.8億美元，MU自己給的指引是74~78億美元，然後機構說這個指引不如預期。

我個人對MU的業績預期是80億美元，低於這個數字，在我這邊肯定是不及預期，因為MU的存儲芯片業務，不是僅僅HBM芯片，還有用在手機和電腦上的傳統存儲芯片，消費電子最近並不好，所以MU整體業績想要成長，必須要AI板塊爆發性成長。現在目前看來，似乎是沒有。這一輪炒作從底層漲了120%，業績最後就成長了65%，這就是機構砸盤的理由。

亞馬遜股價盤中大漲超4%，至194.80美元，市值首度達2兆美元大關。同日另據報道，亞馬遜將在網站推出類似Temu的折扣區，這是其在Temu和Shein等低價網站快速成長之際所做出的最強烈回應。亞馬遜的這套新板塊將提供無品牌的時尚產品、家居用品和日常必需品，訂單需要9到11天才能送達客戶。亞馬遜在最近的一次閉門會議上告訴中國賣家，它將在今年夏天開始簽約商家，並在秋季開始接受庫存。

美東時間6月26日週三，聯準會公佈年度壓力測試結果。測試結果顯示，在模擬的經濟衰退情況下，所有參與測試的銀行均未跌破最低資本要求的底線，儘管這些銀行可能面臨高達6,850億美元的損失，但這一數字在近年來的壓力測試中仍屬於可接受範圍。

今年的年度压力测试涵盖了31家资产规模庞大的银行，且测试考虑了包括美国失业率飙升至10%，股票市场价值暴跌55%，以及商业房地产价格大幅下滑40%等一系列「极端不利」经济情景，但即便在假设的极端经济压力下，这些银行的一级普通股资本比率预计最低也能达到9.9%，这一数字显著高于监管机构设定的4.5%的最低标准。

測試結果的出爐，進一步證明了美國銀行業在面對潛在經濟風險時的韌性和穩健，展現出了銀行具備足夠的資本緩衝能力，這不僅增強了市場對銀行業的信心，隨著業界對資本金增幅要求降至5%的討論持續，今年的測試結果無疑為政策制定者提供了重要的參考依據。

最近市場是有點開始在避險了，隨著投資者重新評估美聯儲今年可能降息的時間點，長期債券ETF市場出現顯著資金流入。 表明市場對經濟前景和貨幣政策走向的預期正在發生變化。

本週，貝萊德旗下規模達540億美元的$20+年以上美國國債ETF-iShares (TLT.US)$創下了自2002年成立以來單日最大資金流入紀錄。週一該ETF就吸引了27億美元的資金流入。儘管今年以來該基金累計虧損接近3%，但年初至今的淨流入資金已達約44億美元。這現象發生在投資人開始進行年中投資組合調整之際。交易員們普遍押注未來9個月內聯準會將累積進行超過100個基點的降息，也就是至少4次25個基點的降息，理由是經濟成長正在放緩。

BI ETF分析師Athanasios Psarofagis指出：看起來投資者又開始與聯準會對抗了。他們在押注聯準會降息——如果押對了，價格走勢將會非常劇烈。他補充說，年中投資組合再平衡也可能是造成資金流入的原因之一。

法國興業銀行策略師Manish Kabra和Charles de Boissezon表示，標普500指數的「下一波上漲」要到2025年第一季才會出現，屆時將伴隨聯準會的降息週期。這些策略師堅持他們「非常樂觀」的標普500指數年終目標為5500點。他們指出，考慮到市場廣度狹窄，僅少數幾檔股票引領市場上漲，標普500指數正處於「關鍵轉折點」。

他們提出了兩種截然不同的前景：第一種是常在衰退期間出現的熊市現象。他們說，如果真是這樣，除非聯準會再次開始升息，否則標普500指數將面臨跌至4000點的風險。

第二種情況是許多大漲的股票推動標普500指數進入泡沫區域。基於過去的大型泡沫，他們認為在這種情況下該指數可能達到6666點。Kabra和他的同事認為，即使某些大型科技股已經定價在泡沫估值水平，股市見頂也需要時間。例如，他們指出輝達的市銷率為25倍，略高於TMT泡棉高峰期的思科或微軟。

然而，鑑於經濟學家的共識預期顯示，美股「七巨頭」未來三年每股收益平均年增長17%，他們認為納斯達克100指數目前還沒有像1999-2000年那樣過度擴張。策略師們表示：「一些指標表明，我們尚未到達估值泡沫的頂峰，而我們簡單的TMT泡沫數學模型顯示，如果形成泡沫，標普500指數將達到6666點。」

那麼，Kabra和de Boissezon的策略是什麼？他們仍然看好科技股，並保持對該行業的超配。他們說：「然而，隨著納斯達克100指數以外公司的利潤週期從2023年的-10%上升到2024年底潛在的+8%，我們也在科技行業之外發現了周期性機會。」

標普500指數與標普500指數等權重指數正處於關鍵時刻他們表示：「因此，與其在科技業內承擔週期性風險（那裡的高風險股票已經表現出色），我們建議選擇金融和工業股。 」

德意志銀行策略師則警告稱，隨著標普500指數和納斯達克綜合指數創下歷史新高後，財報季前夕的股票回購禁售期可能導致市場再次出現短期迴調。

策略師Parag Thatte和Binky Chadha在周一的報告中寫道：「每年高達1兆美元的大規模回購得到了強勁收益的良好支撐。然而，短期內，隨著企業進入第二季財報公佈前的禁售期，由管理層自主決定的自由裁量回購將會減少。」

德意志銀行策略師在報告中提到，「我們估計，到下週結束時，標普500指數近一半成分股將進入禁售期。」到下週結束時，將有接近一半的標普500指數成分股進入禁售期多數美股上市公司設有禁售期政策，該政策限制上市公司在季度末前兩週到財報發布後一兩天內的股票交易。

德意志銀行的策略師和其他人士曾指出，4月第一季財報季前的禁售期是標普500指數當月輕微回檔的一個因素。策略師在4月初就警告稱，季節性的股權流入放緩以及回購暫時減少可能使市場受到下行衝擊。策略師表示，這種倉位配置僅略高於由獲利成長所暗示的水平，而且是在宏觀經濟數據帶來更多負面意外時出現的，與4月數據持續出現驚喜的情況不同。

他們也表示，目前「美股再次喘息的條件已經到位，這次涵蓋了我們供需框架的所擔憂的所有三個要素：在科技股的推動下，倉位急劇但狹窄地躍升至歷史區間的頂部附近；風險偏好的上升引發了股票流入的繁榮，但現在看來已過度延伸；隨著下週財報季前禁售期的到來，回購活動再次暫時減少。」

在經歷了六月的一系列新高後，標普500指數和納斯達克綜合指數在上週末和本週一因輝達股價波動而略有回調，不過週二市場有所反彈。相較之下，道瓊工業指數在2024年的表現落後其他主要指數，至今漲幅不足4%，而標普500和那斯達克指數分別上漲超過14%和18%。

上面兩份報告應該值得我們警惕了，法興認為指數還要漲，並且繼續看漲科技股，但卻建議買進金融股和工業；德銀認為美股再次喘息的條件已經到位，美股即將進入財報季前的禁售期，再加上市場抱團科技巨頭已經到極端水平，回調和板塊輪動不可避免。

很多時候，我們不僅要看機構怎麼說，還要看機構怎麼做。高盛主經紀商業務專家Vincent Lin週三發布報告揭示了市場資金流動的新動向。報告顯示，散戶投資人在積極投資如「美股七姊妹」等超大型科技股。特別是在半導體股票領域，如輝達和3倍做多半導體ETF，散戶投資者的購買活動持續活躍。

然而，與散戶的熱情形成鮮明對比的是，機構投資者（市場上的「聰明錢」）正在採取相反的策略，大規模拋售科技股。這項策略轉變在風險敞口和資金流數據中得到了明顯體現。

今年以來，對沖基金曾不斷增加投資組合的風險敞口，但最近幾週的交易流向顯示，他們正在解除部分風險，特別是透過多頭賣出和空頭回補的方式。

高盛的分析報告也指出，對沖基金在過去一個月內大規模淨賣出了TMT板塊股票，尤其是半導體和半導體設備類股。美國TMT板塊的淨賣出活動可能創下了歷史新高，同時基金管理者也減少了在消費者自選消費和日常消費品板塊的淨多頭部位。

最後送大家一句話，美國總統選舉年，大多數情況，年底都可以收在當年的高點，但年中因為總統選舉的事情，標普每年都會有3~4次10%左右的回調，今年因為NVDA的暴漲，讓本該在5月下旬到來的回檔沒來，接下來的回檔只是回歸歷史常態。所以，你做好準備了嗎？