金龍魚坐上火山口

過去三年多時間，A股茅指數泥沙俱下，較歷史高峰迴撤52%。其中，金龍魚最大跌幅超過82%，市值蒸發6,400多億元。估值從110倍回檔至如今的51倍，依然高高在上。

股價沒有最低，只有更低。今日，金龍魚因油罐車事件低開8%，最終仍大跌4.4%，再刷新歷史低點，再次讓14萬股東備受煎熬。

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7月9日，一位學新聞的UP部落客高劍犁曝光，曾被新京報報出的罐車（冀E5476W）行車軌跡顯示，今年6月1日曾在中紡糧油（東莞）有限公司裝車，之後一路北上，於6月4日在陝西鹹陽鹹興路金龍魚工廠卸貨。另外，3月24日，也曾在「金龍魚武漢工廠」卸貨。

（截圖來源：公關界的007）

由此，金龍魚捲入「罐車運輸亂象」事件，並很快登上熱搜。當日晚間，金龍魚回覆媒體稱，關注到近期出現散裝食用油運輸安全問題的報道後，集團內組織了全面自查，自查結果顯示：集團各企業在散裝食用油安全運輸中充分履行了監管責任，運輸車輛都進行了嚴格的查驗、檢驗手續。

7月10日，金龍魚再度回應表示，涉湖北武漢工廠行程為該車註冊後第一次運輸；涉陝西咸陽工廠行程，裝載廠核驗了罐身食用油標識及書面蓋章證明，並進行了清罐、驗罐，檢驗合格。收貨工廠的指標檢測結果顯示，產品品質均符合國家相關要求。

對金龍魚的多次回應，一些網友則質疑：自己查自己，一點問題都沒有，這樣的自查有何公信力可言？更有網友九九直言不諱：這個油是從中紡糧油（中儲糧旗下）拉的，在裝油前有沒有驗罐洗罐，要中紡糧油調查清楚才知道。

而金龍魚說裝載工廠驗看了罐身的食用油標識，從該車軌跡看，上一車拉的就是麼煤製油，這說明這個標識是假的。真相到底如何？這需要權威監理機關的調查才可知。

7月9日，國務院食安辦已經明確回應，成立調查小組徹查罐車運送食用油亂象。 7月10日，對於混裝罐車曾到過金龍魚工廠一事，兩地監理部門回應已經組織調查。其實，這並不是金龍魚第一次捲入食品安全相關事件。

今年315前夕，金龍魚旗下「天賦五常稻花香」產品被職業打假人王海質疑以中科發5號米冒充稻花香2號。緊接著，五常市市場監督管理局表示，針對該假冒偽劣事件成立調查小組進行調查。金龍魚則是火速回應，五常大米所用水稻原料均為黑龍江省五常地區種植、收購，不會以次充好。該事件已經過去4個月了，監管部門的調查結果依舊了無音訊，孰真孰假孰對孰錯，消費者仍不知情。

食品安全，責任重於泰山。一旦爆發被實錘的負麵食品安全事件，對於品牌的影響可能造成無法挽回的衝擊與影響。例如，中儲糧旗下的金鼎食用油在多個電商平台均遭到下架，對於業務和品牌的影響是深遠的。金龍魚今日股價大幅暴跌，亦有這方面的擔憂。

02

在資本市場上，金龍魚曾經是A股的明星龍頭。 2020年上市創造了創業板最大IPO紀錄，並且在短短3個月之內大漲450%，市值逼近8,000億元，衝進A股總市值排行榜第11名。

風光之後，金龍魚的超級泡沫徹底破裂了。除擠高估值外，業績惡化也是股價大幅重挫的核心因素。2020—2023年，營收從1,949億元成長至2,515億元，年複合成長率為8.87%。歸母淨利從60億元持續下滑至28.48億元，年複合成長率為-22%。增收不增利，且獲利連跌3年，而在上市當年及以前連增4年。

再看獲利能力。銷售毛利率從2020年高峰的12.33%下滑至4.83%，淨利率從3.17%下滑至1.11%。不管是從下滑幅度，還是絕對值來看，金龍魚獲利能力水準太差，且處於惡化之中。毛利率大幅下滑，主要係原物料價格大幅暴漲。其中，原料成本佔近40%的大豆從2020年開始開啟了一波淋漓盡致的上漲。從3,500元/噸大漲至2022年9月的近6,000元/噸，如今回落至4,459元/噸。此外，成本佔14.3%的小麥、12.1%的油菜籽價格均有不同程度的上漲。

同行對比看，均差強人意。 2020—2023年，京糧控股、中糧科技毛利率累計下滑4.5%、4.9%，而道道全先跌後漲，毛利率反升0.3%，均比金龍魚同期下滑的7.5%好。淨利率方面，京糧控股為0.87%，道道全1.2%，中糧科技-3%，均表現較差。 ROE方面，金龍魚和京糧控股均在3.2%左右，均較2020年下滑較大。

從以上維度來看，糧油產業整體獲利能力都比較差，賺的規模效應下的辛苦錢，也沒有很好的成長性預期。其實，這背後是產業商業模式決定的。

03

民以食為天，國內溫飽早已不是問題，整個糧油市場需求幾近飽和，產業幾乎不再有增量蛋糕。

根據國家糧油資訊中心統計顯示，2023年食用油消費量為3,908萬噸，較去年同期上升4%。拉長時間看，消費量較此前年份有所下滑。市場格局方面，TOP5分別為金龍魚、中糧集團、山東魯花、上海良友、長壽花，佔比分別為39%、15.3%、6.7%、3.1%、2.6%。從過去多年現實數據來看，金龍魚市場佔有率並沒有持續上升，相反較2013年下滑了2.7%。而競爭對手魯花集團同期上升了3.9%，中糧集團上升了0.9%。

此外，糧油定價權方面，金龍魚表現怎麼樣呢？從2020年開始，上游大豆等原料有一波不小上漲。金龍魚也於2021年進行過兩次提價，並在2022年表示考慮第三次提價。以金龍魚5公升的植物調和油為例，2021年的價格為59.8元/桶，2022年漲至79.9元/桶，至今亦是該價格，即便大豆價格已經有明顯回落。

可見，金龍魚作為國內糧油市場的絕對霸主，其實擁有不小市場定價權。

從民生角度講，糧油價格應該受制於國家管控，但這僅限於對國營糧油企業的影響力。但金龍魚是一家道地的外資企業。這裡還有一段商業往事。

中糧集團是糧油領域的“國家隊”，曾經佔據著很高的話語權。 1987年，中糧與馬來西亞大亨郭鶴年成立了一家股權結構錯綜複雜的公司－南海油脂。簡單來說，就是中糧是南海油脂最大股東，但實際控制權卻落在了郭鶴年手中。這家合資公司之後推出了金龍魚品牌。

1993—1994年，「二級油」普遍漲價之際，金龍魚按兵不動，大獲成功，市佔率提升至20%。伴隨著金龍魚做大做強，中糧卻很尷尬，無法享受大股東的紅利。 1995年，中糧另立山頭，推出“福臨門”，與金龍魚分庭抗禮，多回合上演龍虎鬥。 2001年，中糧賣掉了南海油脂的股份，理由令人遺憾：因本公司所投資無法控制南海公司之管理，故董事認為應集中及強化資源，以管理及開發本集團享有獨家使用權之“福臨門”品牌食用油生產及分銷業務。

此外，中儲糧作為糧油「國家隊」另一家大型央企，則承擔著一項重要任務──穩定國內食用油價格。當市場食用油價格快速大漲的時候，拋售初步提煉的毛油甩給食用油精煉廠家，試圖抑制終端價格。中儲糧曾經多次想要挑戰金龍魚的定價權，但沒有得逞。尤其是2008年對抗尤為激烈。

那一年，中儲糧拋售了44萬噸大豆毛油，而金龍魚憑藉龐大的資金實力和市場操作能力，快速將這批毛油收入囊中，最終瓦解了中儲糧的進攻。 2011年，中儲糧也上線了自家的食用油品牌－金鼎食用油，也就是此次油罐車風波中的這款產品。它想要透過銷售終端精煉油來限制金龍魚的話語權，但這些年下來，金鼎食用油的份額佔比太小，都沒入列市佔率榜單。加上中糧集團在食用油終端僅15%的份額，無法對金龍魚的定價權構成實質威脅。

綜合來看，金龍魚糧油銷售量上想去搶佔其他對手份額的難度較大，但在終端定價上仍有不小話語權，未來營收保持相對穩定，或有小幅增長是可期的。但利潤端表現會有較大波動，因為跟上遊原材料價格波動關係非常大。除主營糧油業務，金龍魚仍在發力醬油、預製菜等業務，但這些領域競爭也特別激烈，目前營收規模都很小，中短期無法拉動大盤成長。

04

上市之初，金龍魚吸引了一大批散戶投資者，股東數一度高達30.59萬戶，但後來伴隨著超級泡沫的破裂，有超過16萬戶選擇了離去，絕大概率是虧著錢走的。

現在，仍有14萬股東選擇堅持與陪伴，但需要做好心理準備。其一，伴隨著金龍魚業績的惡化，現在PE仍有49倍，比剛上市時的35倍還要高出不少，比絕大多數消費龍頭仍然要高得多。其二，油罐車事件到底真相如何，會不會實錘，而且均有很大不確定性。且投且珍惜。