深圳國資再伸援手，萬科能否穩住陣腳？

萬科（02202.HK）發佈公告指，其第一大股東深鐵集團擬向其提供貸款28億元（單位人民幣，下同），深鐵集團由深圳市國資委持有100%權益。

此公告有幾點值得留意：

1）貸款用於償還萬科（000002.SZ）在公開市場發行的債券本金和利息，貸款期限為36個月。我們留意到，於2024年9月30日，萬科持有的現金為797.45億元，若按其披露的有息負債計算，應在一年内償付的附息債務或達到1166億元，大股東的貸款或多少可緩解萬科目前緊張的財務狀況。

2）這筆大股東貸款的借款利率定價基準為每筆借款提款日前一工作日全國銀行間同業拆解中心公佈的一年期貸款市場報價利率（LPR），浮動點數為減76個基點，目前為2.34%，這意味著貸款成本比LPR還低，當前的1年期LPR為3.10%。

3）萬科提供不超過價值40億元的資產進行質押作為增信安排，質押率設定為70%，考慮到萬科當前的財務狀況和股票質押融資業務質押率通常為30%-60%的市場慣例，這一質押率較高，或體現大股東的支持。

初始以萬科持有的萬物雲（02602.HK）市值40億元的股票提供質押擔保，擔保價或為20.54港元（截至2025年2月7日最近30個交易日的平均價），而根據萬物雲發佈的公告，抵押的股份數或為2.12億股，而萬科持有萬物雲的6.61億股，佔其已發行股份數的57.12%，已抵押的股份大約佔萬物雲已發行股份數的18.29%，佔萬科持有量的32%。

財華社按照其公式及當前人民幣兌港元匯價1.066計算，預警線或在萬物雲股價跌至18.34港元時，而平倉線則出現在萬物雲股價跌至14.11港元時。萬物雲現價為21.70港元，這意味著其股價從現價下跌15%就可能觸發預警，需追加質押資產或提供其他合格擔保或提前償還部分貸款。

萬科預虧

2025年1月27日，萬科發佈2024年度業績預告，預計其全年扣非歸母淨虧損為410億元，而2023年為淨利潤97.94億元，虧損的主要原因是：

1）2024年其房地產開發業務結算利潤主要對應2022年和2023年的銷售項目及2024年消化的現房和準現房庫存，這些項目大部分為2022年前獲取的土地開發，地價獲取成本較高，因此毛利大幅減少；

2）新增計提了信用減值和存貨跌價準備；

3）部分非主業財務投資虧損；

4）部分大宗資產交易和股權交易價低於賬面值。

為此，萬科表示要全力自救，並表示於2025年將繼續加快風險化解，完成交房任務，並將全力以赴實現2025年的業績改善，並全面聚焦綜合住區開發、物業服務、租賃住宅三大主業。

在同一日，萬科宣佈其董事會主席郁亮請辭，但繼續擔任公司董事和執行副總裁職務，同日也發佈了萬科最新董事會決議公告，萬科大股東深鐵集團董事長辛傑為萬科董事會主席。

此外，萬科首席執行官祝九勝和董事會秘書朱旭也分别辭去當前職務，而董事會決議中，深圳國資委旗下上市公司天健集團（000090.SZ）董事李鋒，深鐵集團管理層華翠和李剛獲委任為萬科執行副總裁，曾任職深鐵集團，現為深投控外部董事的田鈞獲委任為萬科的董事會秘書。

從以上調動可見，深鐵集團在萬科的影響力進一步增強。

當前，深鐵集團持有萬科的27.18%權益，為第一大股東，萬科的其他股東持股比例相對較小，這應有利於深鐵集團在萬科未來的發展中發揮重要的影響力。

深鐵集團的財務狀況與融資能力

深鐵集團成立於1998年7月31日，是深圳國資委直管的國有獨資大型企業，負責深圳九成以上的城市軌道交通建設與運營，但與此同時，深鐵集團也採用「以公共交通為導向」的TOD發展模式，以地鐵上蓋及沿線物業的升值效益反哺軌道交通建設運營，構建寫字樓、商業、酒店、廣告傳媒等多種產品體系。

深鐵集團尚未公佈2024年年報，但是從其2023年年報可以看出，其主要的經營活動現金流入來自主業，即城市軌道交通及TOD關聯業務，而在2023年，這些主營業務產生淨現金流入34.53億元。

但需要注意的是，承擔深圳的城市軌道交通建設，深鐵集團的資本投資也不少，而且這幾年隨著城軌基建的擴容，其接下來的資金需求並不低。

2023年，深鐵集團的投資活動淨現金流出高達407.13億元。2024年，深鐵集團的資本開支或更高，因為這一年是深圳地鐵新線開通的「大年」，城市軌道路網共新增五條線，趕在2024年12月28日通車。

據深鐵集團透露，其2024年或全年完成固定資產投資934.3億元，已連續三年超過900億元。

接下來，軌道五期工程全面開工，軌道四期調整、兩條國家和地方鐵路、四條城際鐵路以及20條（段）地鐵線路建設將推進，平鹽鐵路改造、機場東樞紐、西麗樞紐、前海樞紐等重大項目都在建設，未來的投入將更大。

2023年12月31日，深鐵集團持有現金191.74億元，短期借款與一年内到期的非流動負債合計達到356.69億元，考慮到2024年及之後的資本投入，其資金或更為緊绌。

不過，深鐵集團的融資能力應更為優勝。

2023年，深鐵集團全年完成固定資產投資978.8億元，而其全年籌集資金1,051.78億元，主要用於工程項目建設、還本付息及運營開支，其中申請配置地方政府專項債190.81億元，通過市場化融資860.97億元，後者主要包括發行公司債、中期票據、超短融、資產支持證券、銀行貸款及外部借款等多種方式。其2023年新增融資的平均成本為2.66%。

相比之下，萬科2023年全年新獲融資897億元，其中境内新獲融資766億元，新獲融資的綜合成本高達3.61%，幾乎比深鐵集團高出一個百分點，2024年上半年，即使資金有所松動，萬科的境内新增融資綜合成本仍高達3.60%。

因此，這次萬科從深鐵集團處能取得如此低成本的融資，儘管對於當前龐大的債務來說僅杯水車薪，但對於其改善財務狀況和降低融資成本依然有著非常重要的意義。

期望萬科能確如其所承諾的那樣，能在2025年加快風險化解，改善業績，而重回健康可持續發展道路。