杨德龙：特朗普挑起关税战不得人心 我国采取有力措施提振内需积极应对

近期，受美国单方面挑起关税战的影响，A股和港股都出现了大幅波动。然而，在所谓的“黑色星期一”发生之后，市场出现了强劲反弹。我国坚持原则，坚决反击美国的关税战，同时在资本市场上，社会各方面众志成城，积极呵护股市，使得A股和港股走出了良好的回升态势。

美国单方面挑起关税战，不符合全球产业链运行的规律，属于损人不利己的行为。特朗普一意孤行，在美国国内承受了来自各方面的巨大压力。一方面，关税战导致美国进口商品物价大涨，推高了居民生活成本，许多美国居民苦不堪言，纷纷走上街头游行示威，甚至一天爆发上千场游行来反对特朗普的关税战。另一方面，美股在特朗普挑起关税战之后出现大跌，而美国家庭资产中有50%~60%与股市有关，通过购买股票、基金或“401k”等方式布局了美股。因此，美股大跌导致美国国内对特朗普的压力增大。

更为重要的是，美国国债收益率出现大涨，美国十年期国债收益率达到4.5%，30年期国债收益率一度达到5%，创出几十年来的新高。这显示出特朗普挑起关税战动摇了美国政府的信用，也动摇了美元的信用。因此，美国出现了关税战、美元指数大幅回落以及美债收益率上升的“三杀”局面。美债收益率的上升一方面增加了美国政府的债务利息支出，引发投资者对美国政府发生债务危机的担忧；另一方面，显示出特朗普政策的朝令夕改，引发了全球投资者抛售美债的热潮，这反过来也给特朗普带来了很大的压力。

在这种情况下，特朗普不得不不断做出退让，首先宣布对大多数国家暂停90天加征关税以进行缓和，另一方面也释放出希望与中方进行谈判来结束关税战的信号。在关税战问题上，看似特朗普占据主动权，其实处于被动局面。对于电子、计算机等行业，在关税方面给予豁免等，进一步显示出特朗普不得不做出让步。当然，他还是要找个台阶下，所以没有明确豁免，而是说对于这些科技行业可能会征收关税。但最终关税战的演绎可能会发生有利于我方的变化。

我们看到A股和港股近期出现了大幅回升，而国家队也及时加大了入市力度。汇金公司作为中国版平准基金，起到了稳定市场的积极作用。央行表示，如果需要，将会给汇金提供充足的再贷款支持，这给市场吃了定心丸。此外，社保基金、养老金、险资、公募基金等机构投资者也纷纷表示加大权益配置比例。许多投资者积极响应号召，众志成城对抗美国挑起的关税战。资本市场的稳定和回暖极大地提振了全国人民的信心，也再次证明A股和港股的优质资产具有投资吸引力。

去年年底我发布的2025年十大预言明确指出，美股估值泡沫很大，特别是美股科技股泡沫破裂的风险越来越大，可能会出现回落。而A股和港股处于全球资本市场的估值洼地，科技股呈现出东升西落的走势，现在已经得到了初步验证。我在十大预言中提到美元指数出现回落，资金逃出美元，而黄金价格继续上涨，也得到了市场的初步验证。长期来看，国际金价还是呈上升态势。

我们与美国之间的贸易其实具有较强的互补性，我们出口给美国的商品多数属于制造业以及一些低端商品，而美国出口给我们的主要是高科技产品和农产品，并不存在很强的竞争关系。但特朗普一意孤行挑起关税战，借口是中美贸易顺差大，他对所有与美国有较大贸易顺差的国家都挑起关税战。其实美国贸易逆差巨大是指商品贸易逆差大，实际上美国在资本项目下是巨大顺差，这是著名的特里芬难题。

经济学家特里芬在上世纪60年代就指出，美元既是美国国内使用的货币，又承担世界货币的功能。美国通过向世界各国购买商品，将美元投放到世界各地，这样美元才能成为世界货币，也就是说美国在商品项目下出现逆差是必然的，这也是美元作为国际货币能够发放到全世界的主要途径。

反过来，许多国家拿到美元后，像我国企业和外管局换汇后，我们有大量外汇储备，再通过投资美债以及美国股票、美国资产等，大部分美元又回流到美国。这是一个良性循环，也是美国在二战之后构建的全球经济体系——布雷顿森林体系的主要内容。

最初美元与黄金挂钩，35美元可以兑换一盎司黄金。但后来美元发行过多，美联储没有足够黄金可以兑换，最终放开黄金价格，这也是我们看到的现在国际金价已经涨到3000多美元才能兑换一盎司黄金的原因。

所以，特朗普发起关税战既无助于解决美国巨大的贸易逆差问题，也很难让美国制造业回流。我们最近也经常能看到一些AI生成的视频，假如制造业回到美国，都是很难想象的场景，美国人也不大可能重新去踩缝纫机、做鞋子等。所以特朗普发起关税战更多是希望有一个政治遗产，能够兑现竞选承诺。他在竞选时喊的一些口号目前没有一项实现，很快就要到100天问询的时期。因此，特朗普希望通过关税战做出一些政绩。

但目前来看，特朗普发起的关税战不得人心，不仅国外的贸易伙伴集体反对批评，美国国内也都是批评的声音。美国前财政部长耶伦在采访中表示，特朗普在美国经济运行良好的情况下做出了最糟糕的举措，严重影响美国的国际地位以及美国经济发展前景。因此，特朗普的做法可能会在各种压力之下得以纠正，我预判不用等太久，特朗普就会主动通过谈判来解决争端。

无论特朗普发起的关税战后续如何演绎，对美国经济和美债的影响已经体现出来。许多经济学家担心美国经济可能陷入衰退的步伐会加快，而美债收益率飙涨表明全球投资者对美国政府的信用已经严重质疑。如果特朗普不及时转向收回关税战，美国经济的压力可能会加大。美股作为反映投资者信心的指标，也会对美国股市走势形成较大压力。美国经济一旦陷入衰退，可能会触发一系列问题，这也是特朗普团队不得不考虑的问题。

其实特朗普可能已经意识到，他低估了世界各国对美国关税战的决心，高估了自己的力量，希望别的国家都俯首称臣，对于大国来说这是绝对不可能退让的。现在特朗普的如意算盘已经打碎一地。

我们相信后续关税战可能会有新的剧情反转，所以不必过于担心。一些暂时遇到困难的出口企业，要积极想办法来规避或暂时度过困难，社会各界要积极关心这些外贸企业。国内包括京东、阿里等大的电商也都纷纷表示重点采购这些外贸企业的商品来进行消化，帮助他们渡过难关。

此外，国家对于这些外贸企业也要给予足够的支持，我们相信渡过难关之后，未来还是会有更多方法来应对新局面。特朗普的关税战可能最终是搬起石头砸自己的脚，出力不讨好，关税战的演化我们要密切关注。

无论特朗普后续如何调解关税战，我们都要做好自己的事情，不断落实宏观政策来拉动内需。近期中共中央办公厅、国务院办公厅发布的《提振消费专项行动方案》有效地提振国内消费增速，从而稳定经济增长。《政府工作报告》提出今年全年GDP增长目标为5%左右，CPI目标为2%，这也是我们全年努力的目标。虽然受到外贸增速下降的拖累，实现这个目标有一定难度，但我们还是要积极采取宏观政策来努力实现这个目标，这也是全国人民一起努力奋斗的目标。

当前，提振股市表现，推动资本市场走强，是提振消费的有效措施，也是破局的关键，这一直是我这几年的观点。当前我国资本市场处于历史低位区域，估值上具有优势，很多优质资产也具备较大的配置价值。

目前很多新兴产业正在如火如荼地发展，特别是在人工智能等领域已经有一些科技创新和突破，我们在硬件和软件都有较大进步，这可能会有效提振全球资本对中国科技创新的信心，提升我国在第四次科技革命中的领先位置，从而带来相关板块的表现。A股以人形机器人为代表的AI板块，港股以科技互联网巨头为主的恒生科技指数有望重拾升势，继续领涨A股和港股，建议投资者保持信心和耐心。

（作者系前海开源基金首席经济学家、基金经理）