美国债务上限冲突回归，令美联储缩表变得复杂

美国债务上限又回来了，它正在将美联储的资产负债表拖入混乱的轨道。自 1 月 2 日起，财政部必须在恢复的限额下运作，启动其惯常的一系列“非常措施”以避免违约。

这包括耗尽财政部普通账户（TGA）中的cash储备并削减国库券（T-bill）发行，同时美联储正全力实施量化紧缩（QT）。事情已经很复杂了，但这可能会让美联储盲目行动。

TGA 是美联储资产负债表上的一项关键负债，这意味着其余额的变化直接影响金融体系的流动性。当财政部花掉其cash储备时，银行准备金和对美联储逆回购工具（RRP）的需求就会激增。

非常措施和走钢丝

财政部长珍妮特·耶伦别无选择，只能采取非常措施，包括停止对联邦退休基金的投资和从外汇稳定基金借款。目标很简单：为国会采取行动争取时间。

但这个临时计划会产生真正的后果。 TGA 将收缩，人为地向市场注入更多cash，而美联储则不断缩减资产负债表。

道明证券(TD Securities)美国利率策略主管根纳迪·戈德堡(Gennadiy Goldberg)这样解释：“随着债务上限开始压低TGA余额，美联储在监控QT的影响方面可能是盲目的。”他担心，当上限被取消时，TGA 的突然重建可能会导致储备金下降到危险的低水平，从而造成流动性问题。

目前 3.23 万亿美元的储备水平可能看起来很充裕，但没有人知道“足够”会多快变成“稀缺”。美联储官员也很担心。他们 11 月份会议的纪要显示，焦点集中在债务上限的ripple上。

根据纽约联储的调查，大多数市场参与者预计 QT 将在 2025 年中期结束，但债务上限的戏剧性事件可能会让这些预测落空。上次是在 2023 年，RRP 持有 2.2 万亿美元的流动性作为缓冲。现在，它刚刚超过 1500 亿美元。重建 TGA 将对储备造成比以往危机期间更大、更快的打击。

融资市场是一个火药桶

与 2023 年相比，融资市场已是另一番景象。对冲基金的美国国债多头头寸已加倍，而其中大部分抵押品现在都存放在银行体系之外。

7 月份，经销商资产负债表限制和回购限制使cash顽固地停留在建议零售价。托比亚斯指出，“容量限制以及交易对手风险限制可能会将货币市场基金cash推入建议零售价。”

当融资需求持续上升时，这会扰乱流动性的重新分配。 华尔街对接下来发生的事情存在分歧。德意志银行表示，如果情况急转直下，美联储可能需要放慢 QT 或完全暂停 QT。但他们预计除非国会完全放弃，否则不会完全停止。

令人痛苦的X约会

在唐纳德·特朗普赢得大选之前，分析人士将所谓的“X-date”（政府cash耗尽的术语）定为 2025 年 8 月左右。现在这种情况已经过去了。

随着共和党入主白宫和国会，最后期限可能会提前到 2025 年第二季度。统一的共和党政府可能会更快达成提高上限的协议，但不要屏住呼吸。

巴克莱策略师约瑟夫·阿巴特警告称，决定时间表的是政治而非经济。 “向众议院提交法案可能不会很快，”他说，并预测上限要到春末才会暂停。

随着政府减少短期债务供应，这种边缘政策可能会打击前端国债利率。投资者受到潜在违约风险的惊吓，将抛售脆弱的国债，从而导致收益率曲线出现奇怪的扭曲。

这不是第一次牛仔竞技表演。在之前的债务上限僵局中，协议往往是在政府cash紧缩后的一周内达成的。

摩根大通指出，最丑陋的斗争发生在民主党dent和共和党控制的国会的统治下。这一次，在共和党掌权的情况下，战斗可能不会那么残酷。但不要将“不那么残酷”与“简单”混为一谈。

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